de Christopher Dembik / Saxo Bank

Dintr-o perspectivă macroeconomică, bulele imobiliare au tendința de a fi cele mai periculoase pentru că afectează o mare parte a populației. Cele mai riscante piețe imobiliare din prezent sunt în Australia, Londra, Hong Kong, Suedia și Norvegia.

Trăim într-o lume de bule alimentate de o politică monetară flexibilă și de lichiditate în exces. O bulă este deseori dificil de identificat înainte să apară, dar cel puțin putem conveni asupra faptului că printre cele mai evidente caracteristici se află prețurile care evoluează super-exponențial, lucru care se întâmplă acum în multe piețe din toată lumea: criptovalutele, partea de randament negativ a pieței obligațiunilor sau acțiunile tech. Cu toate acestea, din punct de vedere macroeconomic, cele mai periculoase bule sunt cele observate în trecut, mai ales în piața proprietăților.

Bulele activelor financiare sunt îngrijorătoare, dar de obicei afectează o parte mai mică a populației decât cele de pe piața imobiliară. Cele mai riscante piețe imobiliare pe care le observăm sunt Australia, Londra, Hong Kong, Suedia și Norvegia. Toate aceste piețe au aceleași două caracteristici: prețurile caselor sunt deconectate de veniturile locale, iar economia reală trece prin distorsionări legate de politica monetară precum o creștere a împrumuturilor și/sau un boom în sectorul construcțiilor.

Din motive de comparație, datele folosite pentru aprecierea pieței proprietăților sunt de la BIS. Sursa: Saxo Bank Cercetare & Strategie, Macrobond, Biroul Statistic Norvegian, Studiul accesibilității locuințelor.

În ciuda crizei financiare globale, prețurile imobiliarelor au tot crescut în aceste cinci zone. Pe baza datelor BIS, din 2007, creșterea a variat de la 45% în Londra și suburbii la peste 200% în Hong Kong. Însă, pe termen lung, cea mai riscantă piață este Norvegia. În ultimele decenii, prețurile locuințelor din țară au crescut rapid, iar indicele producției în sectorul construcțiilor, un alt semn al distorsionării pieței, a atins recent cel mai înalt nivel al său din 2000 (era la 135 în T3’17).

Începând din 1992, prețurile locuințelor din Norvegia au crescut cu 490% (60% din 2007 ca rezultat direct al politicii de dobândă scăzută a Norges Bank). Cu toate acestea, pe o perioadă scurtă, creșterea prețurilor a fost mai mare în Hong Kong.

Ceea ce face ca bula imobiliară din Norvegia să fie cea mai riscantă este combinația unică al nivelului îngrijorător al datoriei gospodăriilor (raportul datoriei gospodăriilor la venitul net disponibil este unul dintre cele mai mari din OCDE, atingând 220%) și una dintre cele mai mare rate de proprietate de locuințe la aproape 85% (deși a scăzut în alte zone afectate, precum Londra, sau s-a stabilizat).

În momentul în care bula inevitabil se sparge, și există deja semne timpurii de corecție din moment ce prețurile clădirilor rezidențiale a început să scadă din 2017 încoace, aceasta va duce la o enormă pierdere de capital pentru proprietari care, în multe cazuri, nu vor putea să-și permită plata ipotecii. Conform Biroului statistic norvegian, peste 17% din gospodării (în principal cupluri tinere cu copii) au o datorie totală egală cu mai mult de valoarea triplă a venitului lor anual. Această gaură neagră financiare va avea enorme consecințe macro-financiare. Lipsa inflației combinată cu gradul mare al îndatorării și o rată mare a proprietății într-o economie cu un efect de levier atât de mare înseamnă că corecția locuințelor (sau explozia, atunci când va fi) va avea efecte de undă asupra economiei și va opri creditarea și creșterea.

Vestea bună e că riscul sistemic asociat cu aceste bule imobiliare rămâne limitat. Bulele locuințelor afectează în principal economii relativ mici, deschise, supuse fluxurilor de bani ieftini ce rezultă din politica monetară flexibilă și, în anumite cazuri, cum e Australia, din banii speculativi de la investitorii chinezi. Totuși, aceste evenimente sunt interesant de observat pentru că economiile mici deschise deseori conduc zonele mai mari în termeni de piață imobiliară.

PE TERMEN LUNG, CEA MAI RISCANTĂ PIAȚA ESTE NORVEGIA UNDE PREȚURILE IMOBILIARELOR AU CRESCUT AMEȚITOR.

Până acum, situația a fost mai degrabă sănătoasă în majoritatea principalelor țări dezvoltate, dar începem să vedem cum apar pe ici și colo chestiuni legate de evaluare. Cu toate acestea, situația nu e deloc asemănătoare cu cea de dinainte de 2007.

• În principalele țări europene, riscul unei bule imobiliare este destul de limitat. Marea criză financiară a dus la o explozie a bulei imobiliare, și doar începând cu 2014 prețurile au revenit la nivelurile de dinaintea crizei sub impulsul unei mai puternice creșteri economice. Totuși, există unele excepții, precum Spania, unde prețurile sunt cu 20% mai mici decât nivelul din 2007.
• În SUA, piața imobiliară s-a redresat complet. Indicele național Case-Shiller aproape că și-a atins nivelul de dinainte de criză. Au apărut noi orașe cu creștere care au înlocuit Miami și Las Vegas unde prețul locuințelor rămâne sub nivelul din 2007. La Boston, prețurile sunt cu aproape 20% mai mari decât maximul lor anterior; în Seattle în jur de 40% mai mare și în Dallas cu 50% mai mare. Cu toate acestea, spre deosebire de 2007, gradul de îndatorare al gospodăriilor este mai sustenabil deoarece raportul datoriei gospodăriilor la venitul net disponibil era de 112% în 2015 versus 142% în 2017 (sursa: OCDE, ultimele date disponibile).

În rândul celor mai importante economii, preocupările investitorilor s-au concentrat în mare parte pe China unde prețurile proprietăților au crescut masiv din cauza lichidității în exces. Partea bună este că primele măsuri ale guvernului pentru a reglementa piața imobiliară mai bine par că dau roade, având în vedere că, pentru prima dată din primăvara anului 2015, vânzările de locuințe noi au scăzut în octombrie 2017. Cu toate acestea, este prea devreme pentru a trage o concluzie; trebuie să așteptăm date suplimentare chineze pentru a ști dacă corecția va avea loc în 2018. Va depinde foarte mult de țintele economice ce vor fi dezvăluite de guvernul chinez la ședința parlamentară din martie 2018.

CHRISTOPHER DEMBIK, DIRECTOR ANALIZĂ MACRO

Christopher Dembik s-a alăturat Saxo Bank în 2014 și este director analiză macro din 2016. Se concentrează pe furnizarea analizelor politicilor monetare și a evenimentelor macroeconomice globale așa cum sunt definite de principiile fundamentale, de sentimentul pieței și de analiza tehnică.